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黃金領域呈現“背道而馳”態勢。一段時間以來，A股黃金股與“狂飆”的金價背道而馳，黃金股上下游板塊亦是“冰火兩重天”。
業內人士認為，定價邏輯的差異、匯率市場的波動，以及市場對金價上漲持續性的擔憂是導致黃金與黃金股價格“背道而馳”的主要因素，并讓黃金股上下游公司股價產生“分歧”。在繼續看好金價未來走勢的前提下，黃金市場有望迎來估值修復。
金價與黃金股價“背道而馳”
同花順數據顯示，截至北京時間9月2日，7月以來，倫敦金（現貨黃金）累計漲幅超7%。而黃金股近期走勢較為疲軟，Choice數據顯示，黃金指數從7月17日的階段性高點下跌了18%。
黃金指數前十大成分股中，有不少上游金礦開采公司，如赤峰黃金、湖南黃金、四川黃金等。一般而言，黃金走強利好上游金礦股。
緣何會呈現“背道而馳”態勢？有市場人士表示，黃金與黃金股本質上是兩類不同的資產，二者的底層定價邏輯存在一定差異，“黃金當前的定價邏輯更多是抗通脹和避險，而黃金股作為股票，定價最終取決于企業的盈利能力”。
“實物黃金錨定商品市場價格，黃金股票錨定企業盈利和未來的金價預期。”中泰證券有色聯席首席分析師郭中偉分析稱，從過去兩年表現看，實物黃金價格穩定向上，黃金股整體上漲，但波動更大，兩者走勢差異說明市場對于金價走勢存在分歧，以及對上市公司的業績有一定擔憂。
匯率是另一大重要影響因子。7月下旬以來，在美國經濟衰退交易及美聯儲降息預期的共振下，美元指數從104以上降至100附近，帶動人民幣匯率上行。“在人民幣升值背景下，盡管國際金價站上2500美元/盎司的關口，并創下歷史新高，但以人民幣計價的滬金走勢相對偏弱，并未突破4月上旬593元/克的歷史最高值，因此對黃金股的帶動有限。”華福證券首席經濟學家燕翔說。
對于金價上漲持續性的擔憂，是“拖累”黃金股的又一因素。美聯儲主席鮑威爾上周釋放迄今為止最強降息信號，預示著降息周期的開啟進入“倒計時”。郭中偉稱，根據過去幾輪降息周期的經驗，金價在降息一兩次之后階段性見頂，黃金股見頂時間可能會更早，市場短期內主要擔心金價上漲持續性的問題，導致黃金股走勢弱于金價。
燕翔認為，美聯儲9月降息是大概率事件，但后續降息空間存在不確定性，部分投資者擔憂9月降息落地后黃金的利好兌現，且年初以來金價已積累較大漲幅，股票投資者對后續金價上漲的持續性較難判斷，使得黃金股表現欠佳。
黃金股上下游“割裂”
拉長時間周期看，黃金股內部也在經歷一場“分化”。
今年以來，上游金礦開采公司受益于金價持續上揚，盈利能力顯著增強。在已披露半年報的公司中，上游金礦開采公司營收、凈利潤實現“雙豐收”，其中湖南黃金、四川黃金、山東黃金等凈利潤同比增幅超50%。
相關公司股價也“水漲船高”。截至9月2日收盤，湖南黃金、中金黃金、紫金礦業、赤峰黃金、山東黃金今年以來累計漲幅分別為36%、33%、27%、21%和14%。
反觀下游黃金零售端，截至9月2日收盤，周大福（港股）、萃華珠寶、老鳳祥、周生生（港股）今年以來累計跌幅分別為42%、31%、25%和23%。
“黃金上下游公司的商業模式差異很大。上游金礦開采企業偏資源屬性，成本端相對穩定，漲價推升企業整體價值；下游公司偏零售消費屬性，價格上漲會壓制需求，進而影響企業業績。”郭中偉說。
此外，金價飆升在一定程度上抑制了零售端的消費需求。以周大福飾品金價為例，年初飾品金價約620元/克，而目前為750元/克左右。上半年，周大福零售額同比下降20%。
世界黃金協會報告顯示，二季度中國市場金飾需求創2009年以來同期新低，僅86噸；上半年中國金飾消費同比下降18%至270噸。
放眼全球，世界黃金協會中國區CEO王立新稱，二季度金飾消費需求同樣呈下降態勢。
機構看好黃金股估值修復
眼下，“狂飆”的金價似乎還沒有“剎車”的跡象。倫敦金從年初2000元/盎司附近一路攀升至2500元/盎司以上高位，隨后一直在高位震蕩。
業內普遍看好后續金價表現。瑞銀認為，金價的上漲還沒有結束，未來6到12個月仍有進一步上行空間。瑞銀將年底前目標價定在2600美元/盎司，預計明年年中達2700美元/盎司。主要因素在于交易所交易基金（ETF）的大規模回籠。
不過，燕翔表示，黃金和黃金股的潛在風險在于，后續美聯儲降息預期有回調風險，且降息落地易利好兌現，或將對金價帶來一定壓制。
在看好金價表現的預期下，黃金股估值也有望持續修復。國金證券研報認為，本輪金價上漲過程中黃金股相對金價存在明顯滯脹，主要是因為市場擔心金價持續性和黃金股業績兌現情況。今年以來黃金企業成本增幅較小，且金價深度回調概率較小，股價具備修復基礎。
“過去兩年，黃金定價邏輯從利率框架切換至信用框架。”郭中偉表示，過去20年時間，基于美債實際利率對黃金價格走勢的判斷效果明顯，基于對美聯儲貨幣政策節奏和方向的把握能有效解釋金價走勢。但從更長周期來看，黃金大行情往往來自全球格局變動，當前正處于類似階段，黃金價格有望長期保持向上趨勢，黃金股也是如此。
