收藏
▲華安基金基金經理 胡宜斌
胡宜斌成名于上一輪牛熊轉換的2018年、2019年。
2018年，市場在中美貿易摩擦等因素影響下大幅下跌，而TMT（科技、媒體、通信）研究出身的胡宜斌卻敏銳地意識到新一輪科技周期和國產替代的投資機會，因此低位加倉半導體和通信，使得華安媒體互聯網基金在2018年逆勢跑出了正收益，同類排名第一（排名數據來源：銀河證券，下同）；2019年，科技板塊觸底回暖，華安媒體互聯網基金在2019年再次排名同類第一，年度收益達到101.7%的收益，業績翻倍，胡宜斌自此成名。
和明星光環隨之而來的，是管理規模的迅速增加和疫情黑天鵝的大幅擾動。進入2020年，胡宜斌的投資框架面臨巨大挑戰，他開始思考如何在管理好大規模資金的同時提高持有人體驗，最終走向了通過負相關資產對沖的“杠鈴策略”。
在華安基金內部，同事們將胡宜斌2020年的這一次轉變，稱為一場從“追風少年”到“端水大師”的轉型。胡宜斌自己認為，“在走向杠鈴策略后，我把自己定義為一個以周期視角看成長的行業輪動選手，希望能繼續保持在中觀行業的選擇優勢，繼續暴露在中觀行業配置中的阿爾法，但組合風格盡量多元，未來逐漸走向均衡成長風格。”
在經過近三年的杠鈴策略實踐后，胡宜斌帶著新的投資思考進化歸來。
時間撥回到2020年，在連續摘得兩年同類基金冠軍后，當時的胡宜斌已經是市場上炙手可熱的明星基金經理，投資者大量涌入他所管理的基金，使其管理規模在2020年6月末一度突破230億元，兩年之間增長了6倍，這對他的投資框架提出了很大的挑戰。
“2020年以前，我的投資一直是以成長風格為主，具有行業輪動的特點，但在2020年，原有的投資框架和市場之間出現了一些摩擦。一是管理規模的增加和原有投資框架的沖突，使得投資收益受到牽制；二是大開大合的行業輪動風格，較難把基金凈值收益轉化為持有人收益，雖然基金凈值漲幅很多，但很多持有人的賬戶收益并不理想。” 胡宜斌回憶道。
他坦言，公募基金的使命就是為更多的持有人服務，所以管理規模不應該成為一個基金經理在業績上的借口或者短板，而是應該在對應規模下取得更好的持有體驗。
胡宜斌曾做過某軟件公司的產品經理，深知用戶體驗的重要性。他認為：基金經理也應該承擔提高持有人體驗的職責，尤其是不能讓持有人長期承受不應承受的市場風險。”胡宜斌補充道，“也就是說，我們不能犯冷門且重大的錯誤，不能讓基金凈值長期跑輸偏股基金中位數或者業績比較基準，不能發生大幅超額回撤。”
基于上述原因，胡宜斌開始思考如何在管理好大規模資金的同時提高持有人體驗。行業內大規模基金的做法一般有兩種，一是類指數化的均衡，二是在超額收益上施行對沖策略，胡宜斌選擇了后者。
“選擇的原因很簡單，回顧2019年之前的投資，超額收益往往來自于行業選擇，如果做指數化均衡就是放棄了自己的優勢，所以，我想給自己留一些行業選擇的空間，通過配置超額波動負相關的行業進行對沖，從中獲取超額收益，也就是杠鈴策略。”他解釋道。
杠鈴策略，出自華爾傳奇對沖基金經理納西姆·塔勒布。這位《黑天鵝》、《反脆弱》的作者認為，金融市場是自我實現的脆弱系統，配置負相關的資產是減弱風險的一種方式。
具體如何執行杠鈴策略？胡宜斌將其分為兩步：
一是尋找市場中長期聚焦的矛盾焦點，作為杠鈴的鈴桿。“比如在今年，當外需的變量影響減小，市場主體主要聚焦在內需時，利率就是一個很好的矛盾焦點。假如宏觀環境呈現弱復蘇狀態，成長股的表現就會不錯，但如果某一階段出現了強復蘇，PPI（生產價格指數）、CPI（消費價格指數）大幅躍升，成長股就會受到壓制。”
當然，利率只是其中一個可能性，它還可能是產業環境、能源通脹、穩增長調結構等。胡宜斌會對這些焦點進行量化回測，檢查以此為對沖依據的行業是否在過往很長一段時間為負相關關系；有時候也會從負相關表現的行業倒推，歸納總結市場的矛盾焦點究竟在哪里。
二是行業選擇，尋找杠鈴兩端的鈴片。胡宜斌舉例道，比如成長中有科技、新能源、軍工，價值中有消費、周期，但我們不能簡單的拿白酒和計算機對沖，沒有可比性，這時候就需要引入期權價值作為行業橫向比較的量化依據，把一兩百個行業放在一起看誰的風險補償更有優勢。
“這是一種類期權定價的策略，本質上是為了找到一個細分行業的收益空間和回撤空間貼現后的比值關系。簡單來說，假如有一個存在盈利躍升可能性的行業，它有很大的向上想象空間，但向下的成本也許是鎖定的，我們就是要找到這中間的關系，產生可以在各個行業間橫向比較的數值。”胡宜斌進一步解釋道。
比如在2022年，胡宜斌以“穩增長+調結構”為矛盾焦點構建組合，呈現“成長+消費”結構，其中成長端配置“新能源+TMT”結構性細分方向，消費端關注具有供給側變化的社會服務、出行產業鏈等，取得了同類基金前1/5前列的成績。
與此同時，杠鈴策略也涉及到拓展能力圈的問題，這也是胡宜斌面臨的一大挑戰。
對此，胡宜斌提出了自己實踐下來的兩個想法。首先，一個人的知識范圍終有極限，除了自己努力積累能力圈以外的知識，還需要相信整個投研平臺的力量；其次，也可以依靠量化的支撐，將投資框架建立成系統工程，以研究員的知識框架、產業調研、主觀判斷為底層依據，為基金經理投資提供有力支撐。
如果將杠鈴策略放在今年，胡宜斌認為，在成長一端，看好計算機為代表的TMT板塊，而在價值一端，低估值的國有企業參與較大的行業隱含的復蘇預期較低，或許相比估值偏高的消費等行業更值得關注。
具體來看，胡宜斌詳細闡述了自己看好TMT板塊的原因，他認為，目前TMT板塊的PB（市凈率）估值和ROE（凈資產收益率）狀態仍處于歷史較低分位，也就是說，行業仍然處于周期低點，這可能產生巨大的預期差，一旦需求側發生大的脈沖，行業很容易發生大的周期拐點。
“從需求側來看，我們已經找到了三個大的邏輯，信創、數字經濟、AIGC（人工智能生成內容），每一個驅動力都非常大。”胡宜斌表示。
具體來看，胡宜斌認為，信創的核心就是重新給國內最標準化、最通用型的軟件業態和商業模式一次市場試煉的機會。如果國內公司能把握好這個產業機會，計算機行業將會有更多的產品化空間和國產替代機會。
數據和AI（人工智能），在胡宜斌看來是相輔相成、互相交織、缺一不可的兩大行業。在大模型跑通和應用爆款的出現之后，AI的產業革命正在加速到來，其顛覆性不亞于曾經的移動互聯網。而AI主要由算力、算法、數據三大要素組成，雖然這三大要素對目前國內企業來說都有很大的挑戰，但算力和算法可以被工程師逐漸攻克，數據則并不取決于工程師的努力和技術迭代與否。
“在AI時代的終局里，數據是影響AI訓練效果的最大成因，決定了AI的應用性和普適性，因此數據要素市場化非常重要，它讓數據變成一種可以交易的無形資產。”胡宜斌強調，“如果把AI比作一個正在逐步成長的新人類，數據就是AI的投喂飼料，沒有數據它只能停留在兩三歲的智商，有了數據它可能超越人類的智商和效率。”
胡宜斌認為，如果AI的產業革命終將到來，他愿還是那名“追風少年”，“無論在任何時候，投資永遠需要追風逐浪的心態，帶著夢想和信仰去看產業周期。只不過我們現在要做的，是把夢想放進杠鈴策略，放進投資框架。只要放得進去，我們永遠可以做追風逐浪的少年。”
